明年貨幣政策基調(diào)將是靈活收縮流動(dòng)性：一是控制貨幣供應(yīng)總量，把住市場(chǎng)流動(dòng)性閘門；二是控制銀行體系流動(dòng)性和市場(chǎng)流動(dòng)性；三是靈活運(yùn)用存款準(zhǔn)備金和存貸款利差調(diào)控等政策工具實(shí)現(xiàn)有針對(duì)性的貨幣政策目標(biāo)。
今年以來(lái)，中國(guó)實(shí)施了積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策的“雙松”宏觀經(jīng)濟(jì)政策，刺激經(jīng)濟(jì)回升的效果相當(dāng)顯著，但過(guò)度流動(dòng)性也為明年貨幣政策調(diào)控提出了新的挑戰(zhàn)。比較一年多來(lái)中美兩國(guó)在實(shí)施寬松貨幣政策方面存在的諸多差異，或許對(duì)我們觀察明年中國(guó)如何更有效地展開貨幣政策調(diào)控會(huì)有不少啟示。
第一，中央銀行應(yīng)該提高對(duì)貨幣供應(yīng)總量的控制。從一年多來(lái)美國(guó)實(shí)施寬松貨幣政策結(jié)果來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)的總資產(chǎn)和聯(lián)邦信貸資產(chǎn)快速膨脹，2008年下半年到2009年上半年竟增長(zhǎng)180%。但美國(guó)貨幣供應(yīng)量并沒有同步上升，特別是廣義貨幣M2和狹義貨幣M1并沒有失去控制，尤其是流通中現(xiàn)金M0增長(zhǎng)率仍控制在正常范圍。顯然，貨幣供應(yīng)仍然處在美聯(lián)儲(chǔ)的可控范圍內(nèi)。
相對(duì)而言，中國(guó)也實(shí)行了寬松貨幣政策，但貨幣供應(yīng)量和信貸卻大幅度增長(zhǎng)。2009年上半年，M2和M1增速分別達(dá)到28%和24%，信貸增長(zhǎng)率更是達(dá)到32%，均屬于歷史增長(zhǎng)高峰。雖然下半年貨幣供應(yīng)量和信貸數(shù)據(jù)增長(zhǎng)速度大幅回落，但預(yù)計(jì)今年全年貨幣信貸供應(yīng)量增速仍高達(dá)20-30%。這為明年貨幣政策提出了更高的要求。在繼續(xù)加大金融對(duì)經(jīng)濟(jì)支持力度的同時(shí)，中國(guó)央行必須管理好市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹的隱憂和預(yù)期，首先要加強(qiáng)對(duì)貨幣供應(yīng)總量控制，并利用可能的政策工具和手段，牢牢把好市場(chǎng)流動(dòng)性的總閘門。
第二，中央銀行必須加大調(diào)控銀行體系流動(dòng)性的力度。由于美國(guó)的金融業(yè)、銀行業(yè)基本上已私有化，它們會(huì)根據(jù)自己的具體情況和判斷來(lái)執(zhí)行美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策。因此，即便美聯(lián)儲(chǔ)向銀行體系提供大量流動(dòng)性（如開設(shè)新的信貸項(xiàng)目），但目前商業(yè)銀行信心尚未完全恢復(fù)，它們并不愿意放款，導(dǎo)致貨幣乘數(shù)較低，信貸尚未在市場(chǎng)中完全釋放，銀行體系的流動(dòng)性還沒有完全形成市場(chǎng)的流動(dòng)性。這是美國(guó)貨幣供應(yīng)量M1和M2增量不高的原因。
但中國(guó)的情況很不一樣。中國(guó)的商業(yè)銀行有著“天然”的信貸沖動(dòng)，導(dǎo)致貨幣政策作用迅速傳遞，銀行體系的流動(dòng)性迅速轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)流動(dòng)性。貨幣政策的實(shí)施效果和作用十分明顯。這就提出了如何加強(qiáng)對(duì)銀行體系流動(dòng)性調(diào)控的問題。
也就是說(shuō)，明年中國(guó)央行實(shí)施貨幣政策過(guò)程中應(yīng)充分考慮中國(guó)金融機(jī)構(gòu)這一特點(diǎn)。首先是要控制銀行體系的流動(dòng)性，不僅僅是市場(chǎng)流動(dòng)性；其次是中央銀行要與銀監(jiān)會(huì)合作，協(xié)調(diào)信貸政策與貨幣政策有效實(shí)施。由于貨幣政策和信貸政策本身存在一定的模糊邊界，信貸政策與貨幣政策上的限定與分工尚未明確，可能會(huì)弱化信貸政策和貨幣政策效果。因此，中央銀行與銀監(jiān)會(huì)的配合既能保證貨幣政策和信貸政策的貫徹實(shí)施，又發(fā)揮金融中介的主體作用和積極性，貨幣政策才能真正有效。
第三，中央銀行要有針對(duì)性地實(shí)施貨幣政策。從中美兩國(guó)向市場(chǎng)注入流動(dòng)性的不同方式，可以看出中國(guó)在貨幣政策工具選擇和具體實(shí)施上與美國(guó)仍有差距。例如，一方面，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)多種創(chuàng)新工具向市場(chǎng)投放流動(dòng)性；另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)在具體投放上又“專款專用”，達(dá)到貨幣政策指向。從新設(shè)“定期拍賣信貸”、開設(shè)“一級(jí)交易商信貸機(jī)制”和“資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)性工具”欄目等都反映出新信貸流出方式，反映出美聯(lián)儲(chǔ)向市場(chǎng)注入流動(dòng)性的方式上是非常具體的、有針對(duì)性的。
而中國(guó)貨幣政策總體上仍屬于總量型，向市場(chǎng)注入流動(dòng)性方式也是總量型的。在現(xiàn)行的銀行管理體制下，信貸規(guī)模仍然是中央銀行調(diào)控貨幣供應(yīng)量的最有力的手段。
因此，明年貨幣政策在保持總量型控制的同時(shí)，還應(yīng)該采取更靈活的政策實(shí)施方式和工具。首先是加強(qiáng)貨幣政策的結(jié)構(gòu)性功能和作用。結(jié)構(gòu)的控制顯然要比總量的控制難度更高，但效果也會(huì)更明顯。所謂“區(qū)別對(duì)待、有保有壓”信貸政策就應(yīng)該屬于結(jié)構(gòu)性政策；其次是貨幣信用創(chuàng)造必須有相應(yīng)的收縮機(jī)制作為保障。近年來(lái)中國(guó)央行頻繁使用利率和準(zhǔn)備金率工具，但今年卻幾乎沒有動(dòng)過(guò)這兩類政策工具，這反映出當(dāng)前貨幣政策工具使用的相對(duì)匱乏。因此，明年我們應(yīng)當(dāng)采取更有效的政策工具，這包括利率、存款準(zhǔn)備金和存貸款利差調(diào)控等，來(lái)實(shí)施更有針對(duì)性的貨幣政策。
從某種意義上講，明年中國(guó)貨幣政策調(diào)控更有學(xué)問、也更具有挑戰(zhàn)。
（作者系上海社會(huì)科學(xué)院金融研究中心副主任、研究員）
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來(lái)源：上海證券報(bào)
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